keskiviikko 30. syyskuuta 2015

Tunnusluvuista

Muistin virkistämiseksi ohessa yleisimpiä tunnuslukuja ja arvostuskertoimia. Tarkoitus toimia jatkossa myös omana "checklistinä".

Yleisiä

Nettotulos (Net income): Yrityksen toiminnan tulos ennen kertaluontoisia eriä. Yleensä se tuloslaskelman viimeinen rivi, johon usein tuloksesta puhuttaessa viitataan. Tähän päästään, kun liikevaihdosta vähennetään kaikki toiminnan kulut, poistot & arvonalentumiset, verot ja rahoituserät. (Joskus kertaluontoisista eristä johtuen nettotulos voi olla kuitenkin eri kuin nk. kokonaistulos, joka on se lopullinen viimeinen rivi.) 

Liiketulos (EBIT): On tulos, josta ei ole vielä vähennetty veroja tai korkomenoja, mutta poistot ja arvonalennukset on vähennetty. Enganniksi myös operating income.

Käyttökate (EBITDA): On tuloslaskelman ns. ensimmäinen välitulos, josta ei ole vielä vähennetty poistoja, veroja tai korkomenoja. Saadaan kun liiketulokseen lisätään poistot ja arvonalentumiset.

Yritysarvo (EV): Yrityksen arvo kokonaisuudessaan huomioiden osakepääoma, velat ja rahavarallisuus. Ehkä helpoin ajatella yritysostajan näkökulmasta. Tällöinhän uusi omistaja joutuu huomioimaan myös yhtiön velalliset. Saadaan kaavalla: yrityksen markkina-arvo + velat - likvidit varat. On hyvä huomioida, että myös velat tulisi määrittää markkina-arvoon. Myös vähemmistöosuudet ja etuoikeutetut osakkeet, jos sellaisia on, tulee huomioida omassa pääomassa.

Vapaa kassavirta (FCF): Kassavirta, joka jää jäljelle toimintaan kuluvien investointien jälkeen. Käytännössä tätä rahavirtaa voidaan käyttää omistajien palkitsemiseen eri tavoin. (Osingot, velkojen maksu, investoiminen kasvuun, omien osakkeiden osto ym.) Saadaan seuraavasti: Nettotulos + poistot ja arvonalentumiset - nettokäyttöpääoman muutos - bruttoinvestoinnit (capex). Ongelmallisin osa on yleensä määrittää investointien taso (capex). Tätä on hyvä tasoittaa jos on tehty huomattavan suuria investointeja, jotka saattavat olla kertaluontoisia kasvuinvestointeja. Johto antaa usein myös vuosiraporteissa ohejeistusta tulevan capexin osalta.

Arvostuskertoimia

P/E: Osakkeen hinta / osakekohtainen nettotulos. Hyvin yleinen mittari yhtiön "halpuudelle" tai "kalliudelle". Kertoo kuinka monta kertaa nykyinen tulostaso vastaa markkina arvoa. Hyvin hyödyllinen on myös P/E luvun käänteisluku (E/P), joka kertoo tulostuoton prosentteina. Tätä voi käyttää esimerkiksi karkeana arviona osakkeen (tai indeksin) odotetuista tuotoista.

P/B: Osakkeen hinta / osakekohtainen taseen oma pääoma (kirjanpitoarvo). Jälleen yleinen mittari osakkeen arvostuksen määrittämiseen. Kertoo kuinka paljon enemmän (luku >1) tai vähemmän (luku<1) markkina arvostaa yhtiön omaa pääomaa suhteessa sen kirjanpitoarvoon. Tyypillisesti kasvuyhtiöille ja kannattaville yhtiöille luku on suuri, kun taas arvoyhtiöille ja matalan kannattavuuden yhtiöille pieni.

P/S: Markkina-arvo / liikevaihto. Mittaa kuinka paljon yhtiö tekee myyntiä suhteessa markkina-arvoonsa. Jos luku on pieni, niin yhtiö on halpa suhteessa tuottamaansa liikevaihtoon. Ei kuitenkaan kerro mitään toiminnan kannattavuudesta. Voi olla hyvä huomioida esim. potentiaalisen käänneyhtiön kohdalla. (Esim. jos toiminta on tappiollista mutta sijoittaja arvio toiminnan alkavan kannattaa, on alhaisen P/S luvun omaava yhtiö yleensä hyvä sijoitus, koska tällöin saadaan ostettua halvalla liikevaihtoa.)

EV/EBITDA: Arvostuskerroin, joka huomioi myös olemassaolevan velan ja likvidit varat. Hyvä luku käyttää esim. P/E-luvun lisäksi, sillä P/E luku ei sinänsä kerro mitään yhtiön velkaantuneisuudesta. Päinvastoin hyvin velkaisella yhtiöllä saattaa hyvinkin olla hyvä P/E luku, koska tulosta on pystytty vivuttamaan ottamalla velkaa.

EV/EBIT: Poikkeaa EV/EBITDA:sta siinä, että myös omaisuuden kuluminen on huomioitu poistojen & arvonalentumisten poisjättämisellä.  EV/EBITDA:ssa on se huono puoli, että pääomavaltaisilla toimialoilla se voi antaa liian hyvän kuvan yhtiön tilasta, koska käyttökateessa ovat mukana poistot & arvonalentumiset. Ne ovat usein suuria ja jatkuvia pääomavaltaisilla aloilla, jolloin omistajille jäävä tulos on tarvittavien investointien jälkeen pienempi. EV/EBIT luvussa ei ole tätä ongelmaa. Huomionarvoista on, että kvantitatiivista sijoittamista käsittelevässä kirjassa Quantitative Value, EV/EBIT havaittiin parhaaksi arvostuskertoimeksi, ainakin historiallisten tuottojen valossa.

Kannattuvuuslukuja

Nettotulos %: (Nettotulos / liikevaihto)*100. Ilmaisee nettotuloksen suhteessa liikevaihtoon.

Liiketulos %: (Liiketulos / liikevaihto)*100. Ilmaisee liiketuloksen (EBIT) suhteessa liikevaihtoon.

Käyttökate %: (Käyttökate / Liikevaihto)*100. Ilmaisee käyttökatteen (EBITDA) suhteessa liikevaihtoon.

Pääoman kiertonopeus: liikevaihto / taseen loppusumma. Kertoo pääomien käytön tehokkuudesta. Mittaa kuinka monta kertaa toimintaan sidotut varat kiertävät liikevaihdolla mitattuna.

Oman pääoman tuotto (ROE): Nettotulos / taseen oma pääoma. Oma pääoma kannattaa yleensä laskea keskiarvona esimerksi tilikauden alun ja lopun arvoista. ROE ilmaistaan yleensä prosentteina. Tärkeä luku, sillä se kertoo kuinka suuren tuoton yhtiö aikaansaa pääomalle. Erityisen tärkeä pitkän aikavälin sijoitukselle, sillä yrityksen arvo (tulos) kasvaa korkoa korolle kun se investoi ylijääviä voittojaan liiketoimintaan. Tuo kasvuvauhti riippuu juuri oman pääoman tuotosta. Korkean ROE:n yhtiö ansaitsee korkeamman arvostuksen.

Koko pääoman tuotto (ROA): Nettotulos / taseen loppusumma. Taseen loppusumma on jälleen hyvä laskea keskiarvona ja ROA ilmaistaan usein %. Kertoo kuinka paljon yritykseen sitoutunut pääoma tuottaa ja ottaa myös vieraan pääoman huomioon. ROE:han ei sinällään kerro mitään velkaisuudesta. Pieni luku kertoo usein pääomavaltaisuudesta ja suurempia lukuja näkee taas tyypillisesti vähän pääomia sitovilla aloilla.



Sijoitetun pääoman tuotto (ROI): Nettotulos + korkomenot + verot / sijoitettu pääoma keskimäärin

Sijoitettu pääoma: oma pääoma + korolliset velat. Ilmaistaan  yleensä %.
Mittaa yrityksen sijoitettujen pääomien tuottoa ottaen huomioon kaikki korolliset velat ja oman pääoman. Tärkeä luku joka mittaa yrityksen toiminnan kannattavuutta sijoittajien (korko & oma pääoma) näkökulmasta. Tärkeä myös siinä mielessä, että se kertoo nopeasti onko yrityksen toiminta kannattavaa. Teorian mukaan ROI:n tulisi ylittää yrityksen pääomien kustannus. (WACC: Weighted Average Cost of Capital) Vähintään ROI:n tulisi ylittää vieraan pääoman kustannus, koska muutoin yhtiö ei kykene pitkään jatkamaan toimintaansa,

Vakavaraisuus & maksuvalmius

Quick ratio (acid test): (lyhytaikaiset saamiset + rahavarallisuus + rahoitusarvopaperit) / (lyhytaikainen vieras pääoma) Mittaa yrityksen kykyä selviytyä lyhyen ajan velvoitteistaan. Konservatiivinen mittari siinä mielessä, että esimerkiksi vaihto-omaisuutta ei lasketa mukaan varallisuuteen. Suurempi arvo kertoo hyvästä lyhytaikaisesta maksuvalmiudesta.

Current ratio: (lyhytaikaiset saamiset + rahavarallisuus + rahoitusarvopaperit+vaihto omaisuus) / (lyhytaikainen vieras pääoma ) Myös mittari sille kuinka hyvin yritys selviytyy lyhyen ajan velvoitteistaan. Mukana osoittajassa on myös vaihto-omaisuus. Tämän vuoksi current ratio saa quick ratiota suurempia arvoja. Molempia mittareita tulisi tarkastella yhdistettynä laajempaan analyysiin yrityksen kannattavuudesta, kassavirrasta ym. Kovin suuret arvot (varoja paljon yli velkojen) voivat kertoa myös tehottomuudesta.

Omavaraisuusaste: Omat varat / taseen loppusumma. Ilmaistaan yleensä prosentteina.  Kertoo kuinka suuri osuus yrityksen varoista on rahoitettu omalla pääomalla. Suuri luku kertoo vähäriskisyydestä ja antaa toimintaan liikkumavaraa. Pieni luku taas tarkoittaa, että suuri osa yrityksen varoista on rahoitettu velalla, jolloin yritys saatta esim. suhdanteen heikentyessä joutua herkemmin ongelmiin.

Nettorahoituskulut / käyttökate: Tämä luku mittaa nimensä mukaan rahoituskulujen osuutta käyttökatteesta (EBITDA). Hyödyllinen etenkin rahoitusasemaa tarkasteltaessa. Jos luku on kovin suuri, kasvaa riski siitä että yritys ei selviä velvoitteistaan. (Lainojen lyhennykset, osingot ym.)

Equity multiplier: taseen loppusumma / oma pääoma. Mittaa "velkavipua", eli sitä kuinka paljon yrityksellä on käytössä vierasta pääomaa suhteessa omaan pääomaan.

DuPontin identiteetti:

ROE = Nettotulos% * Pääoman kiertonopeus * Equity multiplier

Hyödyllinen keino tarkempaan yhtiön kannattavuuden tarkasteluun on ns. DuPontin malli, jossa oman pääoman tuotto (ROE) jaetaan eri komponentteihin. Tästä näkee helposti miksi yritys on kannattava, tai syyn sille miksi ei ole, jos sen ROE -luku on heikko.

Yksi hälytyskello  korkean ROE:n yhtiölle saattaisi esimerkiksi olla kovin korkea Equity multiplier, mutta heikohko liiketulos %. Tällöin suuri ROE olisi vain velkavivusta aiheutuvaa.

DuPontin malli on myös hyvä esimerkki siitä, miten usein yksittäisen lukujen tarkastelua hyödyllisempää voi olla ikäänkuin purkaa ne osiin.

Yhteenveto:

On aina hyvä muistaa, että tunnusluvut ovat työkaluja, eivätkä useinkaan anna mitään yksiselitteistä vastausta siihen onko yritys esimerkiksi hyvä sijoitus vai surkea sellainen. Myös erilaiset liiketoiminnasta riippumattomat seikat, kuten esimerkiksi käytetyt poistomenetelmät tms., voivat vaikuttaa tunnuslukuihin.

Parhaaseen tulokseen pääsee, kun käyttää monia eri mittareita toisiaan täydentämään ja varmasti myös analyysin tekijän laadullisilla havainnoilla on suuri merkitys. Usein on myös hyvin tärkeää verrata saman toimialan yrityksiä keskenään, sillä keskimääräiset luvut vaihtelevat paljon toimialoittain. 




Loistavia lähteita, joista tähänkin kirjoitukseen on luntattu:

Suomeksi: http://www.balanceconsulting.fi/tunnusluvut
Englanniksi: http://www.investopedia.com/
DuPont: https://en.wikipedia.org/wiki/DuPont_analysis

lauantai 11. huhtikuuta 2015

Velkakirjoista

Nykyisessä ympäristössä velkakirjat eivät näytä houkuttelevilta sijoituksilta.  Korot ovat oikeastaan kaikkialla hyvin matalalla. Euroopassa korkotaso on paikoin jopa negatiivinen. Saksan 10 vuotisen lainan korko taisi olla hiljattain 0.15%! Tämä asettaa sijoittajan vaikeaan tilanteeseen, sillä hyvin hajautetun portfolion tulisi kuitenkin sisältää myös velkakirjoja, etenkin jos riskitaso halutaan pitää matalana. Velkakirjojen historiallinen korrelaatio osakemarkkinoiden kanssa on nimittäin hyvin matala ja tämä tarjoaa hajautushyötyjä.

Ohessa on lyhyt vertailu kolmesta eri velkakirjaluokasta käyttäen dataa ko. omaisuusluokkien indeksejä seuraavista  ETF-tuotteista .Tarkastelussa ovat pelkästään valtion velkakirjat. Yrityslainoja ei tässä ole mukana ja niistä lienee saatavilla vieläkin korkeampaa korkotuottoa korkeammalla riskillä.
Mielenkiinnon kohteena ovat erityisesti kehittyvien markkinoiden korot (EMLC), sillä näiltä markkinoilta on vielä saatavissa kohtalaista korkotuottoa. Lisäksi tarkastelussa ovat Yhdysvaltojen keskipitkät korot (VGIT) ja muun maailman korot (IGOV).

Oheisessa taulukossa on kuvattuna korkotuotto (yield), duraatio (Kuvaa korkoriskiä. Mitä suurempi luku, sitä enemmän hinta heiluu korkotason muutoksissa.), Investment Grade -sarake kertoo kuinka suuri osa tuotteen velkakirjoista on  luottoluokitukseltaan investment grade. Kuvaa siis luottoriskiä. TER kertoo kokonaisukulut.


yield
duration
Investment Grade %
TER
EMLC
5.34 %
5.2
68 %
0.47 %
VGIT
1.47 %
5.3
100 %
0.12 %
IGOV
0.57 %
7.73
80 %
0.35 %

Kehittyviltä markkinoilta on saatavilla selkeästi paras korkotuotto. Nykytasolta kehittyvät markkinat ovat jakaneet noin 5.34 % korkotuoton, joka on huomattavasti muita vaihtoehtoja suurempi. Nykyisessä nollakorkomaailmassa tuotto vaikuttaa houkuttelevalta. Seuraavaksi korkeimman korkotuoton tarjoavat Yhdysvaltojen keskipitkät korot (1.47 %). Surkeimman tuoton korkeimmalla korkoriskillä (duraatio muita korkeampi) tarjoaa muu maailma. Suurimmat sijoitukset tässä (IGOV) ovat Japaniin ja euroalueelle, joka selittänee todella alhaista korkotuottoa.

Osana portfoliota ?

Syy sille, miksi velkakirjoja tulisi olla salkussa ei kuitenkaan ole tuotto, vaan niiden tuoma hajautushyöty. Osakemarkkinan romahtaessa velkakirjat eivät yleensä tule alas ja voivat jopa nousta. Mikäs silloin sen mukavampaa kuin myydä bondeja ja ostaa halpoja osakkeita.  Ohessa olen laskenut edellä mainittujen velkakirjasijoitusten korrelaatiot osakemarkkinaan. Osakemarkkinoita edustavat: S&P 500(GSPC), Maailma (VT), ja Kehittyvät markkinat (VWO). Olen käyttänyt päivittäistä dataa noin neljän vuoden ajalta. Tosin uusimmat havainnot puuttuvat.

Korrelaatiot
GSPC (S&P 500)
VT (World stock)
VWO(Emerging markets)
EMLC (kehittyvät)
0.54
0.61
0.67
VGIT (USA)
-0.43
-0.40
-0.30
IGOV (ex. USA)
0.25
0.35
0.34

Tämä muuttaa tilannetta ja mielestäni kehittyvät markkinat eivät näytä enää niin mielenkiintoisille. Kehittyvien maiden korrelaatio kaikkiin osakemarkkinoihin on korkea, joten hajautushyöty on rajallinen. Korrelaation kehittyviin osakkeisiin ollessa 0.67 ehkä olisi vain parempi ostaa suoraan kehittyvien markkinoiden osakkeita. Ne tarjoavat parempaa tuottoa ja myös osakemarkkinoilta voi valita vähäriskisempiä kohteita, kuten suuria laatuyhtiöitä, tai alhaisen betan osakkeita.  Lisäksi kehittyvien markkinoiden velkakirjojen voltailiteetti on noin 10 %, joka on jo lähellä osakemarkkinoiden heiluntaa.

Sen sijaan Yhdysvaltojen velkakirjat näyttäisivät suoriutuvan (ainakin tämä rajallisen otoksen perusteella laskettujen lukujen puolesta) hajautustehtävästään hyvin. Korrelaatio kaikkiin osakemarkkinoihin on ollut negatiivinen. Lisäksi tuotto oli jotakuinkin inflaation luokkaa, joten ostovoima ainakin säilyisi, vaikkei tuotto päätä huimaakaan.  Yhdysvaltojen velkakirjoihin sijoittaessa on kuitenkin pari lisäongelmaa: todennäköinen lähitulevaisuuden koronnosto, joka aiheuttaisi lyhyen aikavälin tappioita ja eurosijoittajalle ongelmana on luonnollisesti valuuttariski verrattuna sijoituksiin esimerkiksi euroalueella.

Muun maailman korkosijoitukset näyttävät edelleen huonoilta, sillä korrelaatio osakkeisiin on korkeampi. Risk/reward ei yksinkertaisesti houkuttele millään tavalla.

Yhteenveto


Velkakirjasijoitukset eivät kokonaisuutena näytä kovin houkuttelevilta. Hieman ehkä yllättäen Yhdysvaltojen velkakirjat näyttäisivät toimivan parhaiten riskin hajauttajana edes jonkinlaista tuottoa tarjoten. Vaikka kehittyvien maiden velkakirjojen korkotuotto näyttää houkuttelevalta, ei se silti ole mielestäni järkevä lisä salkkuun, johtuen riskistä ja heikosta hajautushyödystä osakkeisiin. Muu maailma (ex. USA) ei yksinkertaisesti tarjoa tarpeeksi kompensaatiota huomioiden riskit tulevasta inflaatiosta, koronnostoista tai eurokriisin mahdollisesta comebackistä..

Osakkeet näyttävät edelleen tuottomielessä houkuttelevilta vs. korot. Ongelmana onkin riskien hallinta. Osakkeet tuskin ikuisesti nousevat, joten miten varautua tähän? Kiinteistöt, raaka-aineet tai vaihtoehtoissijoitukset voisivat ehkä tarjota korkoja paremman vaihtoehdon.

(Huom. tarkastellut kehittyvien markkinoiden velkakirjat olivat paikallisissa valuutoissa, nk. Local Currency Emerging Markets Bonds.)